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　　近期焦炭期價寬幅波動，市場多空分歧加大。昨日國內商品延續漲勢，其中焦炭領漲商品市場，日內最高升至2488元/噸，并創近一個半月高位，國慶節后累計漲幅達10%。　　

　　部分觀點認為，焦炭期貨仍然貼水現貨，這有利于期價反彈，以修復期現價差。不過，筆者認為，環保“一刀切”政策結束，環保限產的邊際影響減弱，而鋼廠的焦炭庫存仍處于相對高位，對焦炭的補庫空間不大，所以焦炭期價上方空間有限。

　　產量影響低于預期

　　相較于2016年和2017年焦炭價格的上漲，2018年焦炭價格上漲的驅動力有較大不同。2016年，推動焦炭價格上行的驅動力，在于煤炭供給側結構性改革，導致焦煤供應量明顯萎縮，焦煤價格上漲支撐焦炭價格上行。在焦炭價格上漲的過程中，由于焦煤供應短缺，無法形成有效的焦炭供應，鋼廠的焦炭庫存始終無法得到有效補充，所以焦炭呈現出明顯的缺貨上漲格局。

　　2017年，推動焦炭價格的上漲驅動力，在于鋼廠利潤持續擴張下，鋼廠對焦炭的補庫和去庫周期。就2018年的焦炭價格上漲而言，之所以不同于以往的價格上漲，原因是焦化利潤持續位于高位，期貨盤面則是焦炭與焦煤的比值屢創新高。2—3月，1901合約焦炭和焦煤比值維持在1.5—1.6的水平，到了8月的焦炭價格高點，1901合約焦炭和焦煤比值一度高達2.08，即使近期焦炭價格回落，1901合約焦炭和焦煤比值仍然維持在1.75上方，這個比值位于高位，說明當前焦化廠利潤仍然處于較為可觀的水平。

　　推動焦化廠維持高利潤的原因，在于市場前期普遍認為2018年是焦化行業供給側結構性改革的元年，汾渭平原的環保強化，很有可能帶來焦化產能的短期缺口，特別是前期市場普遍認為碳化室4.3米的焦化爐將大面積拆除。

　　從產能占比來看，根據中國煉焦行業協會口徑，截至2016年，4.3米以下焦化產能為2000萬噸，占比3%。4.3米高度產能仍然是主流，產能占比在45.1%；5—6米炭化室占比39.6%，6—7米以及7米以上的炭化室占比12.3%。一旦4.3米碳化室的焦爐拆除，將可能出現較大的產能缺口。不過，從近期公布的政策來看，環保“一刀切”政策接近尾聲，各地區按照焦化廠達標排放要求進行分類限產，產量影響低于預期。

　　高利潤刺激開工率

　　從焦化廠利潤來看，2018年以來，焦化廠的利潤情況持續改觀，7月以來，焦炭價格快速拉漲更是把焦化廠利潤抬升到了新高度。高利潤刺激焦化廠的開工率逐步提升。從開工率來看，最新一期產能100萬噸以下焦化廠、100萬—200萬噸焦化廠、200萬噸以上焦化廠開工率分別為77.99%、79.02%、78.55%，相比于8月底的74.1%、76.38%、74.53%顯著回升，說明隨著環保檢查告一段落，焦化廠的開工率增加，供應恢復。

　　另從焦化廠的焦炭庫存可以看到，供應增加使得焦化廠庫存拐頭向上。最新一期全國100家獨立焦化廠焦炭庫存為39.46萬噸，較8月底的15.9萬噸顯著回升，焦化廠庫存增加也壓制了焦炭價格的上行空間。

　　鋼廠補庫空間有限

　　部分觀點寄希望于鋼廠對焦炭進行補庫操作，進而對現貨價格形成支撐。不過，鋼廠的焦炭庫存顯示，最新一期華北鋼廠焦炭庫存可用天數為9.39天，8月低點為7.49天；華東鋼廠焦炭庫存可用天數為19.32天，8月低點為17.57天，2017年同期為15.96天，說明當前鋼廠焦炭庫存不僅維持著上升勢頭，而且高于2017年同期水平。在鋼價沒有突破性上漲的前提下，鋼廠對焦炭的補庫空間較為有限。

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